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　　證券時報編輯 鄧雄鷹 劉敬元

　　　　　　　　 楊卓卿

　　市場大幅波動下，投資收益率表現(xiàn)直接影響保險公司的盈虧，因此備受關(guān)注。

　　據(jù)證券時報編輯統(tǒng)計，剔除上市險企子公司、未披露報告或數(shù)據(jù)披露不全的保險公司，此次共有135家保險公司在二季度償付能力報告中披露了上半年投資收益率，其中包括61家人身險公司和74家財產(chǎn)險公司。數(shù)據(jù)顯示，人身險公司綜合投資收益率表現(xiàn)相當搶眼，平均綜合投資收益率達4.10%。

　　值得注意的是，保險公司投資收益率、綜合投資收益率這兩大指標“一低一高”。綜合投資收益率表現(xiàn)搶眼，這與專注價值投資的保險公司獲得較好的股票投資浮盈有關(guān)，同時也受到債券資產(chǎn)重新分類和新舊會計準則轉(zhuǎn)換等因素影響。

　　人身險公司

　　和財產(chǎn)險公司差距大

　　證券時報編輯統(tǒng)計顯示，61家人身險公司投資收益率簡單算術(shù)平均值為1.98%，74家財產(chǎn)險公司投資收益率算術(shù)平均值為1.28%，人身險公司投資收益率總體表現(xiàn)好于財產(chǎn)險公司。

　　一位保險公司投資負責人告訴證券時報編輯，財險公司資金負債期限一般為一年，配置的資產(chǎn)期限一般較壽險公司短，因此投資收益率一般比壽險公司低。

　　不過，與市場上關(guān)于投資收益率承壓的認知不同，上半年人身險綜合投資收益率表現(xiàn)卻相當搶眼，61家人身險公司平均綜合投資收益率達4.10%，而74家財產(chǎn)險公司平均綜合投資收益率僅為1.67%。也就是說，從包含了浮動盈虧的綜合投資收益率來看，人身險公司和財產(chǎn)險公司表現(xiàn)大不一樣。

　　不僅人身險公司和財產(chǎn)險公司綜合投資收益率差距非常大，而且人身險公司的投資收益率與綜合投資收益率也明顯分化。上半年，人身險公司在投資收益率不到2%情況下，綜合投資收益率超過4%的達28家，有10家公司超過6.4%，最高達到9.55%。

　　兩大投資收益指標差距在行業(yè)數(shù)據(jù)中已經(jīng)有所顯現(xiàn)。今年一季度，保險資金年化財務投資收益率為2.24%，年化綜合投資收益率達7.36%，創(chuàng)下2016年以來最高，也是2016年以來首次超過7%。

　　在行業(yè)層面，兩大投資收益率的差距主要來自人身險公司。數(shù)據(jù)顯示，一季度人身險公司年化財務投資收益率為2.12%，年化綜合投資收益率7.48%，兩個指標出現(xiàn)背離。而財產(chǎn)險公司差異相對較小，一季度年化財務投資收益率為2.80%，年化綜合投資收益率為4.84%。

　　實際上，如果拉長時間來看，人身險公司在財務投資收益率和綜合投資收益率這兩大指標的差距并不顯著。

　　自去年三季度以來，保險公司開始在償付能力報告中披露近3年平均投資收益率和平均綜合投資收益率，展現(xiàn)相對長周期的投資業(yè)績。據(jù)證券時報編輯統(tǒng)計，62家壽險公司在二季度償付能力報告中披露了近3年投資業(yè)績，算術(shù)平均后的投資收益率為4.07%，算術(shù)平均后的綜合投資收益率為3.66%。

　　資產(chǎn)重新分類

　　拉高收益率

　　為何上半年人身險公司綜合投資收益率如此搶眼？據(jù)證券時報編輯了解，一方面是上半年資本市場行業(yè)波動行情利好高股息股票，注重價值投資的保險公司獲得了較好的股票投資浮盈；另一方面也與債券資產(chǎn)重新分類和新舊會計準則轉(zhuǎn)換有關(guān)。

　　保險公司每季度在償付能力季度報告中披露投資收益率、綜合投資收益率，這兩個指標的披露口徑均是按照《保險公司償付能力監(jiān)管規(guī)則第18號：償付能力報告》相關(guān)規(guī)定。從計算因子來看，兩大指標的最大差異在于，綜合投資收益率計算需要“可供出售金融資產(chǎn)的公允價值變動凈額”，投資收益率中不包括這一變動凈額。

　　去年底以來，債券利率快速下行，債市持續(xù)走牛，債券公允價值提升。從持債市值角度看，長久期債券市值增加較快，這對于一直持續(xù)大量買債的人身險公司來說是一大利好。截至今年一季度末，人身險公司債券投資規(guī)模達到12.58萬億元，在資金運用余額中的占比達到46.82%。

　　因此，去年以來，不少險企將所持債券進行重新分類，從“持有至到期”（HTM）改為“可供出售類金融資產(chǎn)”（AFS），前者以攤余成本法入賬，后者公允價值浮動盈虧計入其他綜合收益，影響綜合投資收益和綜合投資收益率。

　　有保險投資人士告訴編輯，保險公司之所以要這樣處理，也與近兩年資本市場波動導致保險公司償付能力水平快速下降有關(guān)。利率下行導致部分存量資產(chǎn)在償付能力報告口徑下被低估，即歸入持有至到期類的長久期債券，這些債券以攤余成本法計量，在利率下行時，債券市價的增加沒有體現(xiàn)在報表中。將持有至到期債券重新分類為可供出售類金融資產(chǎn)后，債券以市值法計量，市值變化在報表中得到體現(xiàn)，總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)都會相應增加，從而改善償付能力表現(xiàn)和財務表現(xiàn)。

　　與之相伴的是，投資收益指標也會因此受到一定影響。具體而言，重新分類之后，可供出售債券資產(chǎn)的浮盈在財務投資收益中不體現(xiàn)，但會體現(xiàn)到綜合投資收益中，從而提高綜合投資收益率。

　　北美精算師、特許金融分析師王晴曾在多家壽險公司擔任過總精算師，在對已公布償付能力報告的人身險公司投資數(shù)據(jù)進行詳細分析后發(fā)現(xiàn)，今年一季度將HTM資產(chǎn)重新分類為AFS的公司共有5家，二季度共有3家，2023年甚至2022年已將所有HTM資產(chǎn)改為AFS的保險公司超過10家。

　　證券時報編輯梳理數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，上半年綜合投資收益率排名前10的人身險公司中，有5家今年將債券資產(chǎn)從HTM資產(chǎn)重新分類為AFS資產(chǎn)，其綜合投資收益率區(qū)間為6.61%～9.95%。早在2023年或之前就已對資產(chǎn)重新分類的公司因為上半年債券價格大漲，這些公司的綜合收益率整體不低，位于3.11%和6.06%之間。

　　此外，本身AFS債券占比較高且權(quán)益投資占比較低的公司有7家，主要為外資公司，綜合收益率基本也在4%以上。

　　除了資產(chǎn)重新分類外，新老會計準則的切換也會影響保險公司投資表現(xiàn)。

　　從2026年1月1日起，保險公司財報要全部切換至新金融工具準則（IFRS9）。在新金融工具準則下，金融資產(chǎn)的分類由原來的四分類改為三分類，更多的金融資產(chǎn)被分類為公允價值計量，市場波動會直接造成投資業(yè)績波動的增大。非上市保險公司中有少數(shù)公司已經(jīng)切換到了新準則。

　　單一維度

　　難真實反映投資能力

　　由于資產(chǎn)重新分類、新舊準則切換，以及配置策略、財務策略不同，今年保險公司投資收益率表現(xiàn)尤其復雜。相對往年，按照簡單的投資收益率數(shù)據(jù)評估一家保險公司投資表現(xiàn)相當不易，單一維度的數(shù)值高低并不能完全真實反映險企投資能力。

　　王晴將已公布投資收益率的公司分為了7種情況，包括今年一季度將HTM資產(chǎn)重新分類為AFS資產(chǎn)的公司，今年二季度重新分類的公司，去年已經(jīng)實施了新會計準則但償付能力報告中的投資收益率仍然采用老準則口徑的公司，AFS債券資產(chǎn)占比較高且權(quán)益投資占比較低的公司，沒有進行資產(chǎn)重新分類也沒有采用新準則的公司等。

　　“各家公司的資產(chǎn)分類和變化情況千差萬別，要評估一家公司的投資表現(xiàn)并非易事，至少比2022年以前要困難很多?！蓖跚缯f。

　　在王晴看來，資產(chǎn)重新分類和新會計準則的應用無疑會加大投資收益的波動性，但利率長期下行趨勢仍然比較明確，重新分類的安全墊還比較充裕，如果利率重新升至3.5%左右，這種調(diào)整可能就得不償失了。

　　除了會計處理的不同，不同配置策略和不同投資偏好也對投資收益表現(xiàn)有影響。普華永道中國金融行業(yè)管理咨詢合伙人周瑾曾向證券時報編輯分析，影響投資收益的因素，一方面是固收資產(chǎn)在利率下行趨勢下的浮盈，另一方面是公司重倉股票因資本市場震蕩帶來的估值變化。不同公司的固收和股票倉位不同，因此在當前市場下盈利分化也就愈發(fā)明顯。

　　多位投資人士認為，目前保險公司投資業(yè)績處于新舊準則過渡中，對于權(quán)益資產(chǎn)占比較重的公司來說，近年受到的市場影響較大，投資業(yè)績波動就比較大。即便保險公司對固收資產(chǎn)配置較多，若信用風險管理不當，也會出現(xiàn)投資業(yè)績波動。諸如，過往幾年一些中小保險通過信用下沉投資地產(chǎn)債、城投債等，此前可能獲得了信用利差，但近兩年可能遭遇債券違約，也會直接影響投資收益。